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Comment tirer parti de la vague de restructurations
LA LETTRE DU TRANSPORT ET DE LA LOGISTIQUE

Au fil de ce supplément magazine, on constatera souvent que le secteur transport-logistique se restructure toujours. Cet environnement permet aux uns de valoriser leur patrimoine et aux autres de jouer la croissance externe. Mais sur quelles bases solides négocier ?

La fin de l'exercice 2004 a été marquée par une vague de rapprochements souvent spectaculaires. L'année 2005 s'annonce comme devant être également riche de ce point de vue. Néanmoins, il s'agira sans doute de transactions portant beaucoup plus sur des PME-PMI que sur des géants mondiaux. C'est pourquoi nous ouvrons notre dossier bilan 2004 et perspectives 2005 avec une analyse que nous devons à Gilles Lecointre, spécialiste reconnu en matière d'évaluation des entre-prises. L'angle retenu est celui du propriétaire qui se demande : « Combien mon entreprise vaut-elle réellement ? ». Mais ce n'est qu'une option de forme pour la présentation. S'agissant du fond, l'analyse répond tout autant à la question : « Combien l'entreprise que j'envisage d'acheter vaut-elle réellement ? »

Une question sensible
A maints égards, la question « Combien vaut mon entreprise ? » est primordiale pour un dirigeant-propriétaire. Logique, car cette « valeur » constitue l'essentiel de son patrimoine et représente un élément clef dont découlent, ou dépendent, bien des décisions d'un « patron-propriétaire » : cession à un tiers ou à l'environnement familial ; négociation d'un partenariat ; entrée d'un nouvel actionnaire dans le capital ; appel à des financements extérieurs ; etc.
Sensible par excellence, cette question laisse en outre place à de larges distorsions dans les appréciations. Au point que la plupart des échecs de transmissions sont liés à l'absence d'accord sur l'évaluation de l'entreprise et la détermination d'un prix objectif ». Il est donc prioritaire de proposer une réponse aussi pratique qu'indiscutable et pouvant obtenir le consensus de toutes les parties concernées. Mais il faut reconnaître que nous partons de loin en ce domaine.
Lors d'un séminaire, j'ai eu récemment l'occasion d'interroger une assemblée composée d'une vingtaine de chefs d'entreprises du secteur transport-logistique et dont certains étaient à la tête d'affaires d'une taille déjà respectable. Je leur ai soumis le dossier de trois entreprises du secteur en leur demandant d'indiquer quelle en était la valeur. Ils s'exprimaient à propos d'affaires proches des leurs, en toute décontraction et de façon anonyme.

Des écarts d'estimations
La première des trois entreprises, spécialiste du transport de biens d'équipement, réalisait un chiffre d'affaires de 900.000 euros, affichait un résultat juste à l'équilibre, et disposait de capitaux propres inférieurs à 100.000 euros. Selon les participants, les valeurs attribuées variaient de 0 à 850.000 euros.
La deuxième entreprise, spécialiste du transport frigo, réalisait un chiffre d'affaires d'environ 3 millions d'euros, dégageait un résultat de 150.000 euros et disposait de 500.000 euros en capitaux propres. Toujours selon les chefs d'entreprises participant au séminaire, les valeurs estimées s'étageaient de 400.000 à 3 millions d'euros. Le troisième et dernier exemple portait sur une société spécialiste du transport de marchandises diverses (gênera/ cargo), réalisant un peu plus de 3 millions d'euros de chiffres d'affaires, affichant un résultat de l'ordre de 600.000 euros et disposant de 2,5 millions d'euros en capitaux propres. Là, les estimations se situèrent dans la fourchette de 600.000 à 3,8 millions d'euros. Que conclure de ce petit « exercice » ? D'abord, que les résultats sont tous compris dans un rapport de 1 à 6, ce qui constitue un écart considérable. En effet, mettons-nous à la place d'un vendeur ou d'un acheteur qui recevrait un tel rapport d'expertise !
Ensuite, on constate que les professionnels ne sont pas nécessairement mieux placés que les autres pour estimer une entreprise de leur secteur.
Enfin, il est patent que les critères d'appréciation changent d'une personne à l'autre. A la lumière de nos exemples, on voit bien que les plus « optimistes » ont privilégié le chiffre d'affaires et que les « pessimistes préféraient se baser uniquement sur les ratios financiers, tandis que d'autres encore se montraient plus sensibles à un mélange de critères divers.

Les théories officielles
La théorie financière et l'approche par les bilans ne font pas beaucoup mieux que notre panel du séminaire. En effet, que nous disent ces théories peu ou prou officielles ? Elles nous enseignent que l'on peut «mesurer » la valeur d'une entreprise, à condition de se pencher attentivement sur son bilan et d'avoir quelques notions en matière d«< actualisation ». Concrètement, il s'agit tout d'abord d'« ajuster » les comptes annuels en remettant en cause tout ce qui ne reflète pas la réalité économique de l'exploitation « normale » de l'entreprise : sous ou surévaluation des actifs matériels et/ou immatériels; retraitement des provisions en tous genres; réintégration d'éléments hors bilan ; train de vie « excessif » ; etc. Après ce « toilettage », on a le choix entre trois méthodes principales : les deux premières sont la « valeur patrimoniale » et la « va-leur de rendement », tandis que la troisième est un « mix » des deux précédentes, ce qui s'avère souvent précieux afin de mettre tout le monde d'accord le moment venu. Pour appliquer les méthodes que nous venons de résumer, il faut encore résoudre un certain nombre de « petits » problèmes. En l'occurrence déterminer : les taux d'actualisation, le niveau de la « prime de risque » de l'activité analysée, etc. Sans oublier bien entendu l'horizon temporel du calcul : sur combien d'années vais-je planifier la rentabilité de l'investissement représenté par la valeur de l'entreprise que je cherche à évaluer ?
Tout ce que nous venons d'évoquer sans prétendre être exhaustif constitue autant de sources de difficultés pour qui veut réaliser une évaluation « honnête ». Les familiers de ce genre d'exercice savent bien que, selon les taux « rentrés dans la machine » et le nombre d'années retenues pour les calculs, la valeur de l'entreprise peut varier, non pas à l'intérieur d'une fourchette de +/-50%, mais dans un rapport qui ressort couramment de 1 à 3. C'est mieux que le rapport de 1 à 6 obtenu avec la méthode du « brainstorming » évoquée plus haut. Mais on ne peut pas dire que ce soit totalement satisfaisant. Alors comment faire ?

Trois cas concrets
Le premier préalable consiste à dissocier la valeur « comptable » de la valeur « marchande ». Pour illustrer cette approche, je prendrai un exemple que tout le monde connaît. Lorsque vous demandez à un bijoutier d'évaluer un diamant en vue de l'assurer, il vous indique un chiffre dont chacun sait qu'il n'a qu'un lointain rapport avec la valeur de revente. De même, l'évaluation théorique et strictement comptable d'une société ne correspond pas nécessairement à sa valeur marchande.
Pour s'en convaincre il suffit de comparer différentes entreprises ayant strictement les mêmes bilans ainsi que les mêmes ratios financiers mais qui n'ont pourtant pas été vendues au même prix.
Le tableau en hors texte regroupe trois cas réels qui illustrent bien les distorsions de prix de vente constatées à propos d'entreprises pourtant caractérisées par des données financières extrêmement proches. Intuitivement, on pourrait s'attendre à des prix de vente très comparable. Or, on enregistre au contraire des écarts très importants. Pour balayer tout de suite un argument souvent avancé, je précise que de tels écarts ne peuvent pas s'expliquer par le seul fait que les métiers exercés sont différents. Il y a donc bien autre chose « derrière »Tes comptés d'une entreprise, quelque chose qui ne se lit pas dans les bilans, mais s'apprécie « à l'oeil nu ». Si je ne m'abuse, on appelle cela le « fonds de commerce » en « vieux français ».
Au-delà des comptes, il faut revenir à la notion de « fonds de commerce » dont les éléments clefs sont : les produits, la clientèle et le potentiel de développement. Mais qu'est-ce que le « fonds de commerce » d'une entreprise ? Et, surtout, comment peut-on valablement l'apprécier ?

Le fonds de commerce
Aux questions sur le « fonds de commerce », j'ai pour habitude de répondre par une image très actuelle : le fonds de commerce ce n'est rien d'autre que le « génome » d'une entreprise. C'est-à-dire ses racines profondes. Tout ce qui fait en définitive qu'elle est « unique » en son genre et différente de ses « semblables » autrement dit ses concurrentes. Naturellement plus cette entreprise s'avère être vraiment « différente » plus son fonds de commerce a de la « valeur ».
Sur la base des milliers de cas qu'il m'a été donné de connaître, je dirai plus concrètement que le fonds de commerce s'apprécie presque toujours par la combinaison harmonieuse de trois facteurs : 1) la force des produits et services vendus ; 2) la quantité et la qualité de la clientèle ; 3) le potentiel, tant humain qu'économique, garant de l'avenir. Cela, tout simplement parce qu'une entreprise ne proposant pas de bons produits ne va pas bien loin, mais que de bons produits sans clients ce n'est guère mieux. Néanmoins, il ne faut pas s'arrêter là car on rencontre beaucoup d'entreprises proposant de bons produits appréciés par des clients nombreux, mais sans avenir pour des raisons diverses. In fine, on voit que la qualité d'un fonds de commerce dépend donc bien de la relation, à la fois étroite et « successfull », entre les trois piliers : produits, clients et perspectives d'avenir.
Reste à mesurer ces différents paramètres afin de pouvoir les intégrer à l'évaluation. C'est possible à partir d'une série de questions très simples (*) qui traduisent toutes les interrogations que se pose n'importe quel acheteur d'entreprise lorsqu'il établit son diagnostic. Exemples : est-ce une niche de marché ?, le service commercialisé est-t-il « unique » ou au contraire très standard ?, la concurrence est-elle très pressante ?, existe-t-il des contrats exclusifs ?, la clientèle est-elle concentrée ?, quel est le potentiel de développement pour les cinq prochaines années ?, etc.
En agrégeant et en pondérant les réponses, on obtient une « note » de fonds de commerce, de 0 à 20, qui permet de positionner l'entreprise évaluée sur son marché et de la comparer à d'autres.
Ainsi, dans le tableau publié en hors texte, on remarque que l'entreprise de transport spécialisé vendue 2,3 millions d'euros (va-leur intermédiaire entre celles des deux autres sociétés analysées) a obtenu 12/20 en note de fonds de commerce (ce qui la place là encore entre les deux autres entreprises). Cet exemple montre bien que les écarts de valorisation entre des sociétés ayant des bilans strictement équivalents reflètent en réalité leurs « poids » différents sur leurs marchés respectifs.
En pratique cela signifie que, lors de l'estimation du prix de « marché » pour une entreprise, il est absolument nécessaire d'introduire des paramètres qualitatifs en sus de l'examen financier des bilans.

La méthode pratique
Finalement, le mode opératoire pour calculer le vrai prix d'une entreprise se résume à un simple questionnaire (*). Je ne détaillerai pas ici les modalités qui permettent d'arriver à calculer très simplement la valeur d'une entreprise. Retenez simplement que le « modèle » Valentin (comme valeur entrepreneuriale) qui vous est proposé (*) est fondé sur l'analyse de plusieurs centaines de transactions. Cette formule pratique tient compte à la fois de la valeur comptable et de la valeur de fonds de commerce. Pour la mettre en œuvre, vous répondez à une vingtaine de questions correspondant aux deux catégories de critères et vous obtenez alors une fourchette pour le prix du marché correspondant à l'entreprise en question. C'est ainsi que, pour en revenir aux trois exemples cités au début de notre propos, nous avons estimé la première entreprise de transport à 200.000 euros pour une note de fonds de commerce de 10,5/20 ; la deuxième à 600.000 euros pour une note de 11/20 ; la troisième à 3,5 millions d'euros pour une note de 12,5/20.
Au-delà de la simple vérité des chiffres, il faut aussi retenir que la méthode Valentin permet à un dirigeant d'établir à tout moment un « autodiagnostic » et de se poser ainsi les « bonnes questions » sur la véritable valeur de son entreprise. A lui de prendre ensuite les mesures qui s'imposent pour améliorer la situation.

(*) Cf. l’ouvrage «J'évalue mon entreprise » (Guano éditeur, préface de Guillaume Sarkozy).

Les références de l'auteur
• Statisticien économiste de formation (maîtrise d'économétrie Nanterre, ENSAE, Doctorat Dauphine), Gilles Lecointre a commencé sa carrière comme chercheur au CNRS, dans l'équipe du professeur Babeau où il côtoie Denis Kessler et Dominique Strauss-Kahn.

• Très vite, il opte pour le secteur privé (fonctions marketing et commerciales) dans le domaine bancaire, puis l'industrie et la presse professionnelle.

• En 1987, parallèlement à son travail quotidien, il crée le magazine «Repreneur» et le cabinet « Intercessio » pour les rapprochement acquéreurs vendeurs, service prescrit par BNP Paribas à l'ensemble de sa clientèle PME.

• Gilles Lecointre a publié notamment «La transmission d'entreprise en pratique » et «J'évalue mon entreprise ». Autres détails sur intercessio.net.